万科新架构背后的“地铁+物业”模式

[导读]万科继续停牌,但指向已不单是“宝万之争”平稳着陆,更多是借助于股权结构重构,谋划向城市配套服务运营商成功转型的路径,实现精英管理层“万亿市值”梦的诉求。

若万科成功引入深圳(楼盘)地铁,并构建起以混合所有制为基础的新股权构架,也就有望探索出开发商、地铁公司、政府、百姓“多赢”的特大城市空间“二次开发”模式,以及公共服务供给PPP模式。那也将是万科开启的第三次转型。这一模式将极大提升万科股票估值中枢。

李宇嘉

万科继续停牌,但指向已不单是“宝万之争”平稳着陆,更多是借助于股权结构重构,谋划向城市配套服务运营商成功转型的路径,实现精英管理层“万亿市值”梦的诉求。问题是,股权结构决定激励机制,资本市场“一股独大”的游戏规则未改,单靠万科管理层持股的“盈安合伙”(持股占比4.14%)和员工“项目跟投”的股权安排是远远不够的,大股东和关键股东支持才是关键。

因此,万科管理层首先要安抚好所有股东,特别是“元老级”大股东华润和新晋第一大股东宝能。前者在1993年“君万事件”软着陆上,助力万科超越美国帕尔迪而成为全球最大住宅开发商上,发挥了股权制衡和庇护管理层的作用。而且,华润从不行簪越而谋求企业管理权,确保精英管理层对万科的实际控制和才智的发挥;后者(宝能)尽管不受万科欢迎,但尊重资本市场游戏规则,以其第一大股东地位,有能力影响万科管理层任何方案的通过,包括此次股权重构。

逐利是资本第一要务。万科管理层在引入深圳地铁,重构股权结构的同时,抛出吸引华润、宝能等重要股东的“橄榄枝”。短期内,以高分红来安抚。万科近日公布2015年分红方案,每10股分红7.2元,股息支付率达45%,远超过去15%至35%的水平。在“遍地是钱却找不到去处”和“资产配置荒”盛行的情况下,万科股票不啻资本最理想的标的。对央企华润国资保值增值的使命,对宝能避免万科复牌补跌而被动补仓或增持来说,支持万科股权重构是“上上签”。

长期内,通过股权重构让全体股东分享地铁经济的巨大红利。2015年深圳房价暴涨,让各路开发商和资本看到,每年疯抢一两宗“面粉贵过面包”的“招拍挂”土地,无异于刀刃上嗜血。城市主政者对盘活存量和以轨道交通开疆拓土的仰仗,一线城市楼市调控从“需求侧”全面转到“供给侧”,加上PPP和区域一体化的政策东风,深圳未来楼市的“蓝海”在于“地铁+物业”模式下的存量盘活。相比广(州)佛(山)、京津冀和沪昆(山)的轨道交通一体化,深圳略显滞后。正如万科高级副总裁谭华杰所言,一线城市中深圳轨道交通需求空间最大、需求最为急迫。

但是,为获得深圳宝贵的空间资源,想与万科意向大股东——深圳地铁合作的开发商多了去了,正如谭华杰所言,“若深圳地铁在大街上喊一嗓子,开发商会连夜排着队谋求合作开发”。因此,万科这次反复强调,与深圳地铁的合作备忘录目前没有法律约束力,有可能实施,有可能不实施。言下之意,万科各大股东不仅不应该投反对票,反而还要配合管理层尽力促成这次与深圳地铁的“牵手”。

当然,在万科眼里,深圳地铁“牵手”万科,也契合他们自身的利益。也就是说,各自选择对方,是“双赢”之举。在近期几次股东大会和年度财务报告会上,万科反复强调楼市“白银时代”趋势不变,过去拿地就赚钱的“黄金时代”一去不复返了。尽管白银也是贵金属,但赚钱非常不容易。在遍地是钱和融资越来越容易的大背景下,最需要的是管理层的聪明才智,而非像过去一样靠资本简单粗暴地去砸。

尽管师从香港地铁确立“轨道+物业”的发展战略,但深圳地铁能否像香港地铁一样盈利却还是未知数。香港地铁能够一年盈利百亿,占收入85%的物业开发和经营是核心,而确保物业收入覆盖开发和地铁运营成本的,则是其立体式交通体系、商业办公住宅多业态复合的“地铁+物业”开发模式,这确保了高效率集聚人流物流对物业增值的贡献。目前,即便是深圳在内的一线城市,“地铁+物业”还无法达到这一效果,内地各大中城市的地铁无一盈利,不得不仰仗政府每年10亿至100亿不等的补贴。

暂且不说目前特大城市地铁上盖物业在开发模式、集聚人流物流上的不足,在深圳楼价已上了数个台阶的情况下,未来地铁开发的拆迁成本势必越来越高、谈判周期会越来越长。轨道尽管能够让沿线物业升值,但站点上盖物业能否覆盖水涨船高的开发和地铁运营成本,这不仅是若干年以后的事,而且基于专业上的欠缺,“主刀者”深圳地铁也并无十足的把握。但基于20多年经营“三好住宅”、“工厂化住宅”的专业能力,良好的成本控制,以及满足“刚需”的朴实作风,万科在“高盈利、快周转”上在国内业内无出右,这恰是深圳地铁在操刀“轨道+物业”时特别想要的。

自从确立了城市配套服务运营商的转型方向后,在“大本营”深圳,万科不仅参与了政府项目的代建,而且还参与包括深圳在内的40个地铁上盖物业的开发。从深圳轨道交通远期规划看,总里程将从目前的285公里扩展至1000公里。这是史无前例的地铁建设高潮,目的是向存量“要空间”,这就要最大潜能地激活沿线土地价值,挖掘地铁上盖物业的价值,以覆盖拆迁、投融资和地铁运营的成本。由此,无论深圳地铁,还是城市主政者,都需要万科这样的合作伙伴。

若万科成功引入深圳地铁,并构建起以混合所有制为基础的新股权架构,也就有望探索出开发商、地铁公司、政府(缓解“城市病”、土地资源短缺)、老百姓(603883,股吧)(降低居住和通勤成本)“多赢”的特大城市空间“二次开发”模式,以及公共服务供给的PPP模式。进一步,将这种“多赢”向其他城市输出,则无疑也找到了特大城市未来房地产发展的新空间,那也将是万科开启的第三次转型,实现“万亿市值”梦想的标志。这一模式,将极大提升万科股票估值中枢,符合包括华润和宝能在内的大股东的最大利益,自然也会得到投票支持,而旷日持久的“宝万之争”也将顺势安全着陆。

(作者系深圳市房地产研究中心高级研究员)

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